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CIUDAD DE BUENOS AIRES (Ecolatina). En la última reunión de la FED (18 y 19 de junio) se dio a entender de manera explícita la intención de normalizar el accionar de la política monetaria, pero el cuándo y el cómo se llevará a cabo aún conllevan ciertas dudas.
Con respecto al cómo vale recordar que en junio de 2011 se había determinado que el “programa de salida” se haría primero con una moderación/cese de las compras de activos, para después iniciar el ciclo alcista de tasas y finalmente aplicar la venta de activos. En este sentido, los participantes de la reunión consideraron que la FED debería, en el largo plazo, retener principalmente los activos del Tesoro, por lo que en principio se aminoraría el ritmo de compra de activos respaldados por hipotecas. Sin embargo, algunos miembros del Comité tildaron esta discusión de “prematura”, poniéndole paños fríos a este tipo de especulaciones.
Pero más importante aún, el cuándo (y los detalles específicos del cómo) dependerá de los datos económicos que aparezcan de aquí al momento de la decisión de iniciar la “primera fase” (moderación en el ritmo de compras de activos). Respecto a la fecha exacta de anuncio por parte de la FED, el consenso descuenta que sería apresurado esperar que ocurra en la próxima reunión (30-31 de julio), con lo cual la mayoría de las fichas están puestas para la siguiente, a celebrarse el 17 y 18 de septiembre. Sin embargo, esto estará sujeto a la evolución de la actividad y el mercado laboral en estos meses.
Por lo pronto, la mitad del Comité tiene la postura de terminar las compras en 2014. Sin embargo, hay que recordar que en marzo de 2012 casi todos los miembros (únicamente dos no adscribieron) tenían esta misma postura, con lo cual aún es pronto para hacer definiciones acerca del ritmo de compras que tendrá la FED el año que viene.
Respecto a los pronósticos de la performance de la economía norteamericana, que será el determinante último de la decisión, la FED se muestra más optimista que el FMI: el organismo internacional estima un crecimiento de la economía de USA de 1,75% en 2013, por debajo del 2,3%-2,6% de la FED. Lo propio ocurre con las estimaciones para 2014 (2,75% el FMI vs. 3%-3,5% de la Reserva Federal).
De esta manera, los mercados vienen reaccionando más a los anuncios de la FED (minutas y proyecciones) que a los cambios de pronósticos del FMI, ya que el eventual giro de la política monetaria dependerá en última instancia de cómo evalúa la autoridad monetaria de USA la salud de su economía.
Por otro lado, en la minuta se explicitó que pasará un largo tiempo entre el momento en que se modere el ritmo de compras de activos y el momento en que se inicie una suba de tasas. La “señal” que aguarda la FED está definida en parte por una tasa de desempleo “objetivo” en 6,5% (a junio de 2013 se ubica en 7,6%). Con esto en cuenta, lo más probable es que la tasa de política monetaria se mantenga inalterada hasta mediados de 2015.
De hecho, las proyecciones de la FED contemplan una tasa de desempleo entre 6,5% y 6,8% para fines de 2013: así, que la tasa de desempleo “objetivo” sea el mínimo del rango proyectado (la previsión más optimista), hace suponer que recién dentro de dos años se materializará (el rango de proyección para fines de 2015 es 5,8%-6,2%).
De todos modos, la FED no establece una regla cuantitativa estricta bajo la cual la mencionada tasa de desempleo “objetivo” dispararía indefectiblemente una suba de tasas: por caso, si se redujera el desempleo como consecuencia de una disminución de la fuerza de trabajo (gente que deja de buscar activamente empleo) o si la inflación no se ubicara en la meta, probablemente no se comenzarían a subir las tasas. Más allá de estos detalles, resulta claro que el mercado laboral será la principal variable a monitorear para intentar prever el momento de fin de ciclo de tasas en sus mínimos.
Por otro lado, una de las particularidades de este proceso es que la FED viene “preparando” a los mercados sobre las decisiones que tomará (moderación y posterior retiro de estímulos, suba de tasas, etc.) como estrategia para evitar las grandes fluctuaciones que generan anuncios sorpresivos.
En este sentido, está asumiendo el costo de generar mayor volatilidad presente (ya que la incertidumbre sobre el timing genera correcciones en los mercados) con el objeto de reducir la volatilidad futura. Así, Ben Bernanke se diferencia fuertemente de su predecesor en el cargo (Alan Greenspan), quien realizaba ajustes de tasas menos anticipados por el mercado (con el consecuente impacto en los precios y los rendimientos de los activos financieros).
Por caso, los rendimientos de los bonos del Tesoro de USA a 5 y 10 años subieron casi 40 pbs tras la reunión del Comité de política monetaria (contracara de la caída en los precios) y acumulan alzas de 95 y 80 pbs, respectivamente, desde principios de mayo.
Así, la FED le está dando tiempo a los inversores para “internalizar” los cambios que se avecinan de modo que el impacto al momento del cambio sea menor. Además hay que tener en cuenta que Bernanke probablemente se retirará del cargo a principios de 2014, por lo cual también en este aspecto resulta conveniente reducir la incertidumbre a futuro, dado que un cambio en el comando generará movimientos adicionales en los mercados financieros.
En este contexto, los mercados accionarios de USA continuaron su sesgo alcista, también fuertemente apuntalados por la publicación de datos positivos en los balances de las principales empresas del país. En el último mes los índices NASDAQ (+5%) y S&P500 (+3%) alcanzaron sus máximos históricos.
Cuando las buenas noticias son también malas noticias
Para los países emergentes, el principal interrogante versa sobre el potencial impacto de los cambios en el contexto monetario internacional. Claro está que, en la medida en que este giro sea consecuencia de la recuperación de la actividad en USA, se puede considerar una buena noticia, ya que la principal economía del mundo tracciona el crecimiento mundial.
La contracara es que el retiro de los estímulos monetarios de la FED, así como la eventual suba de tasas de interés, generará un rebalanceo de portafolios que supondrá un fin de ciclo de la era de “mega liquidez” en los mercados emergentes.
Sin embargo, las economías emergentes se asientan sobre bases más firmes que las del pasado, y una moderación de los influjos de divisas no los encontraría tan vulnerables como en episodios anteriores, en los que el “vuelo a la calidad” y las ventas masivas de activos impactaron fuertemente, como ocurriera en 1998, 2002 o (en menor medida) a fines de 2008.
Pero si bien esto puede ser cierto para el bloque emergente en su conjunto, no lo es necesariamente para cada una de las economías que lo integran, dada la heterogeneidad que las mismas presentan en términos de fortalezas y debilidades estructurales: los países que sentirán un mayor impacto son los que tienen fuertes déficits externos y/o fiscales.
Como aspecto positivo, el hecho de que los cambios en el escenario monetario internacional en esta oportunidad sean más previsibles que en el pasado permite que el bloque “prepare el terreno” para los redireccionamientos de liquidez, situación para la que aún resta un considerable tiempo hasta que se materialice de manera significativa.
Sin embargo, esta apreciación no puede atribuirse completamente a la perspectiva de los cambios en el contexto monetario internacional: ya en los últimos doce meses los flujos de divisas hacia los mercados emergentes fueron modestos (incluso retrocediendo a la mitad de los niveles de fines de 2010, cuando se inundó a estos países de liquidez).
Restará ver la cuantía y composición de la eventual moderación en el flujo de capitales. Es decir, por un lado si se daría en porcentaje del PIB o si incluso en términos nominales, y por otro lado si se resiente sólo la inversión de cartera o también la inversión extranjera directa (IED). Recordemos que en el último tiempo la composición de los influjos hacia las economías emergentes se sostuvo por las inversiones de portafolio –acciones y deuda-, ya que la IED se mantuvo estable y el financiamiento bancario se retrajo.
Por otra parte, aquellos países que enfrentan problemas inflacionarios deberán lidiar con el efecto de las presiones devaluatorias sobre sus monedas. En este sentido, en América Latina ya existe una tendencia a la depreciación cambiaria: desde las declaraciones iniciales de Bernanke al respecto (22 de mayo), el real brasileño se depreció más de 9%, el sol peruano más de 4% y el peso chileno más de 3%, con picos aún mayores tras la publicación de las minutas de junio (típico efecto de overshooting).
Así, bancos centrales que hasta hace poco buscaban la forma de limitar la apreciación de sus monedas, ahora intervienen para frenar su pérdida de valor. De hecho, las economías emergentes que han visto sus monedas devaluarse en mayor cuantía, son aquellas que recibieron los mayores influjos de divisas en el último año.
El otro gran interrogante de este nuevo escenario internacional es el potencial impacto sobre los precios de los commodities, ya que en parte su evolución está atada al rendimiento de activos financieros ligados a las decisiones de política monetaria. No obstante, aún no hay un consenso definido dados los múltiples factores que también inciden sobre sus precios (fortaleza de la demanda, cuestiones tecnológicas, condiciones climáticas, etc.).
En este sentido, las perspectivas de crecimiento de China (motor de la demanda de materias primas) emergen como un factor clave a monitorear. De hecho, había una preocupación generalizada por cifras débiles de comercio exterior y producción industrial en el gigante asiático, pero los datos de crecimiento del PBI del segundo trimestre mostraron que la desaceleración fue más suave a la prevista (7,5% i.a. vs. 7,7% i.a. en el primer trimestre). Obviamente esto no desactiva las alarmas a futuro: el FMI espera una expansión de 7,8% en 2013 (prácticamente idéntico a la de 2012 y por debajo de 8,04% previsto tres meses atrás).
En conclusión, si hubiera que trazar un cronograma basándose en la información disponible a la actualidad, cabría esperar que en septiembre de 2013 la FED comience a aminorar el ritmo de compras de activos, para luego cortarlo definitivamente en 2014 y finalmente en 2015 iniciar la suba de la tasa de interés de referencia.
Bajo estas perspectivas, los países emergentes, motores del crecimiento mundial en los últimos años, deberán enfrentar los desafíos que impondrá este cambio en las condiciones de liquidez y los vaivenes de la demanda de China. La eventual suba de tasas de interés internacionales se vislumbra más lejana, pero los flujos de capitales suelen anticiparse y reaccionan antes de que se materialicen los cambios, por lo que las economías en desarrollo deberán tomar las medidas macro-prudenciales necesarias para aminorar el impacto.
Sin duda muchas en parte ya lo han hecho, lo que permite prever que el efecto no tendrá la magnitud que tuvo en el pasado. Pero si hay algo que define a los shocks económicos en su esencia, es su característica de imprevisibilidad.
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Cuando aparecen noticias como la de Ecolatina, la respuesta gubernamental es: "Estamos fuera de las corrientes de capital global. No nos afecta". No es cierto porque sí afecta a los países con quienes la Argentina realiza su comercio internacional, en especial a quienes les exporta. Ya sea Brasil o China sí son afectados por una menos liquidez para los emergentes, y eso complica sus demandas de exportaciones. Por lo tanto, estimados ladriprogresistas, menos blablablá y más rigor académico. Aquí va el trabajo de Ecolatina:
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Será un 2014 complicado: Menor liquidez para los emergentes
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